Un rendimento del 6% sui Treasury americani a 30 anni non si vede dalla fine del secolo scorso. Secondo alcuni investitori particolarmente pessimisti sul mercato obbligazionario, però, potremmo tornare presto a quei livelli.
La grande differenza rispetto ad allora è che oggi il debito pubblico è molto più elevato. Di conseguenza, un ulteriore aumento dei rendimenti potrebbe mettere sotto forte pressione i governi e innescare una crisi del mercato obbligazionario. Una crisi che potrebbe poi propagarsi ai mercati del credito e a quelli azionari. Per gli investitori, quindi, è il momento di mantenere alta l’attenzione.
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Panico sul mercato obbligazionario
È improbabile che l’attuale nervosismo sulle obbligazioni si trasformi improvvisamente in euforia. Un possibile rally dei bond potrebbe essere innescato da dati economici più deboli, da banche centrali più accomodanti oppure da una correzione significativa dei mercati azionari, abbastanza forte da peggiorare le prospettive economiche. Al momento, però, nessuna di queste condizioni si è concretizzata.
Al contrario, le preoccupazioni per il debito pubblico hanno raggiunto livelli quasi isterici. Ed è facile capire perché. Il debito rappresenta una passività per i governi, e continua ad aumentare. Recentemente si è parlato molto del debito federale statunitense, che ha superato i 40.000 miliardi di dollari.
Più il debito cresce rispetto alle entrate e alle dimensioni dell’economia, cioè al PIL, maggiore diventa il rischio che aumentino i costi di finanziamento e che rifinanziare il debito esistente diventi più difficile. Uno scenario del genere avrebbe conseguenze negative non soltanto dal punto di vista finanziario, ma anche politico e sociale.
Le recenti preoccupazioni per l’aumento dei rendimenti dei Treasury americani a lunga scadenza hanno spinto il governo degli Stati Uniti ad aumentare le operazioni di riacquisto dei titoli del Tesoro a lungo termine. Si è persino ipotizzato di utilizzare il Treasury General Account, il conto principale del Tesoro americano presso la Federal Reserve, per finanziare questi riacquisti.
Il semplice fatto di discutere pubblicamente strumenti di politica economica poco convenzionali, però, non aiuta il clima sui mercati. Gli investitori cominciano infatti a domandarsi quali siano le vere motivazioni. Considerando che gli Stati Uniti sono a poco più di due mesi dalle elezioni di metà mandato, qualcuno potrebbe concludere che la motivazione principale sia politica.
Come ho già sottolineato recentemente, un aumento dei tassi sui mutui non rappresenta certo lo scenario ideale per un governo in carica. Negli Stati Uniti il tasso medio dei mutui a 30 anni ha recentemente raggiunto il 6,8%. Insomma, nell’aria si avverte un certo nervosismo.
Circa il 22% dei Treasury statunitensi attualmente in circolazione viene scambiato con un rendimento di mercato superiore al 5%. Nel complesso, questi titoli erano stati originariamente emessi con una cedola media del 3,25%. Facciamo un semplice esercizio teorico: se tutti i titoli che oggi rendono più del 5% dovessero essere rifinanziati immediatamente ai tassi attuali, la spesa per interessi del Tesoro americano aumenterebbe di oltre 4 miliardi di dollari.
Una tendenza negativa
Naturalmente, dietro l’aumento dei rendimenti a lungo termine ci sono diverse ragioni. Una delle principali è la crescente preoccupazione per l’espansione dei deficit pubblici nelle economie sviluppate.
La situazione ancora instabile in Medio Oriente, inoltre, potrebbe provocare una nuova accelerazione dell’inflazione, costringendo le banche centrali a irrigidire nuovamente la politica monetaria. C’è poi anche un elemento di normalizzazione: prima della crisi finanziaria globale, i rendimenti obbligazionari erano generalmente più elevati perché riflettevano una crescita nominale del PIL superiore, in larga misura dovuta a un’inflazione mediamente più alta.
A tutto questo si aggiunge un aumento della domanda di capitali. Il 2026 potrebbe diventare un anno record per le emissioni di obbligazioni societarie, spinte soprattutto dalle aziende tecnologiche che stanno raccogliendo denaro per finanziare la costruzione delle infrastrutture necessarie allo sviluppo dell’intelligenza artificiale.
Anche le emissioni nette di azioni dovrebbero essere positive: ancora una volta, le società tecnologiche sono in prima linea, ma la recente IPO programmata a Hong Kong dalla società di moda Shein – del valore di circa 1,8 miliardi di dollari, secondo Bloomberg – mostra come la domanda di capitali vada ben oltre la corsa all’intelligenza artificiale. In altre parole, agli investitori viene chiesto di mettere sul mercato enormi quantità di denaro.
E quando aumenta la domanda di capitale, dovrebbe aumentare anche il suo prezzo, cioè il rendimento richiesto dagli investitori. Ed è proprio quello che sembra essere successo: i rendimenti dei titoli di Stato a 30 anni sono saliti di circa 25 punti base in Germania e fino a 70 punti base in Giappone.
Ma le obbligazioni sono anche un patrimonio
L’attenzione sulle obbligazioni come passività è al centro del mercato del credito, e prima di investire gli investitori devono considerare i rischi macroeconomici e di credito. Tuttavia, le obbligazioni sono anche un’attività, e un’attività importante per istituzioni finanziarie e famiglie.
Il titolo di debito di un debitore è l’attività finanziaria di un altro investitore. Gli interessi pagati dal debitore sul debito rappresentano un reddito da investimento per il creditore.
Vale la pena ribadire che negli ultimi anni le obbligazioni a lungo termine non sono state un investimento particolarmente favorevole: i prezzi sono crollati durante il riassetto dei tassi d’interesse e restano sensibili all’inflazione, ai tassi e agli sviluppi della politica fiscale.
L’aumento dei rendimenti dovuto a una maggiore quantità di debito emesso ha un effetto “diluitivo”: il debitore deve rimborsare un numero maggiore di creditori e il nuovo debito viene emesso a rendimenti più elevati, riducendo così il prezzo delle obbligazioni emesse in precedenza a rendimenti più bassi.
Se l’attenzione è sul reddito, le obbligazioni sono interessanti
Guardando però alle obbligazioni come attività, i rendimenti appaiono più interessanti. Secondo alcuni commenti di mercato, un rendimento del 5% sui Treasury USA a 10 anni, rispetto all’attuale 4,7%, potrebbe innescare una forte ondata di acquisti. I rendimenti attuali nel Regno Unito e nell’area euro sono ben superiori ai tassi d’inflazione correnti, e il segmento tra 10 e 15 anni appare particolarmente interessante alla luce della forma delle curve dei rendimenti.
I flussi di reddito generati dalle obbligazioni sono una componente preziosa di qualsiasi portafoglio. Tra le strategie più interessanti vi sono quelle a reddito fisso con un rischio di tasso limitato, quindi una duration breve, e spread creditizi adeguati.
Investire oggi in un’obbligazione societaria statunitense a cinque anni con una cedola del 5,25% potrebbe potenzialmente generare un rendimento totale composto del 29% nell’arco della vita del titolo, oltre al rimborso del capitale.
I mercati high yield offrono un potenziale di rendimento ancora maggiore, anche se con un rischio più elevato per il capitale, per via della possibilità di default da parte degli emittenti, che negli ultimi anni è rimasta contenuta.
Ma la volatilità sulle lunghe scadenze potrebbe persistere e diffondersi
Il reddito è un aspetto, ma la volatilità può incidere in misura significativa sulla valutazione a prezzi di mercato di un portafoglio obbligazionario. Gli Stati Uniti sono il mercato in cui il rischio appare più evidente, considerate l’incertezza sulla direzione della politica della Federal Reserve sotto il nuovo presidente Kevin Warsh e le prospettive fiscali.
La maggior parte delle nuove emissioni di debito societario si concentra negli Stati Uniti. Va inoltre ricordato che i rendimenti di mercato statunitensi dipendono in misura significativa dalla disponibilità del resto del mondo ad acquistare dollari e attività finanziarie statunitensi.
Non vi sono prove convincenti che questa situazione stia cambiando, ma un contesto politico internazionale più conflittuale potrebbe, con il tempo, incidere sui flussi di capitale.
Il margine di rialzo dei rendimenti statunitensi potrebbe essere maggiore rispetto ad altri mercati, perché gli Stati Uniti devono continuare ad attrarre grandi quantità di capitale. Altrove, i mercati europei dei titoli di Stato e del credito offrono rendimenti interessanti a fronte di rischi fondamentali inferiori.
Nel Regno Unito il mercato dei Gilt è stato volatile e persistono preoccupazioni per l’inflazione e il livello dell’indebitamento pubblico. È improbabile che si verifichi un forte rally dei Gilt, e quindi un calo dei rendimenti sull’intero mercato in sterline, prima della presentazione del prossimo bilancio, il primo sotto il nuovo primo ministro Andy Burnham.
Cinture allacciate
Storicamente, il periodo tra settembre e ottobre è stato uno dei più volatili dell’anno. Le elezioni di metà mandato negli Stati Uniti saranno al centro dell’attenzione dei mercati, così come gli sviluppi in Medio Oriente e sui mercati energetici. Se i bond vigilantes dovessero innervosirsi, il rischio è che gli spread creditizi inizino ad allargarsi e che ne risentano anche le valutazioni azionarie.
I mercati potrebbero essere vicini a una correzione. La percezione di trovarsi in una “economia Goldilocks” resta fragile. Un aumento dell’inflazione e dei tassi d’interesse rappresenta un rischio. Un altro è un calo dell’ottimismo sull’intelligenza artificiale. Il contesto geopolitico resta teso. Le obbligazioni potrebbero fare da apripista, e in parte lo stanno già facendo. Ma potrebbero anche segnalare la prossima opportunità di acquisto. Un rendimento del 6% sul Treasury USA a 30 anni non si vede da prima del nuovo millennio e, ai livelli attuali, renderebbe le obbligazioni estremamente convenienti rispetto alle azioni.
Dati sulle performance/fonti dei dati: LSEG Workspace DataStream, ICE Data Services, Bloomberg, BNP Paribas AM, al 26 agosto 2026, salvo diversamente specificato. Le performance passate non vanno considerate indicative di rendimenti futuri.
