En tant que classe d’actifs, la dette d’infrastructure a clairement démontré sa capacité de résilience pendant la pandémie. Cependant, de nouveaux défis sont apparus. La flambée de l’inflation, qui s’accompagne d’une remontée des taux d’intérêt, est une préoccupation majeure des investisseurs.
Les craintes d’une récession imminente en Europe et à l’échelle mondiale alimentent également les incertitudes. D’où la question pour les investisseurs : La dette d’infrastructure européenne est-elle une solution d’investissement adaptée à l’environnement actuel ?
Un univers large et diversifié
La réponse la plus simple à cette question est « oui ». Toutefois, les investisseurs doivent savoir que le marché de la dette d’infrastructure offre toute une gamme de solutions et d’expositions sectorielles (cf. Graphique 1) ainsi que des profils risque/rendement différents. La valeur des transactions sur ce marché vaste et diversifié a atteint près de 310 milliards d’euros en 2021, dont 70 % ont été financés par la dette.1
Globalement, nous pensons que le marché de la dette d’infrastructure a toutes les armes pour résister à une récession, pour la même raison qui l’a aidé à traverser la pandémie : de nombreux projets d’infrastructure fournissent des services essentiels qui sont – pour la plupart – immunisés contre la récession.
On peut par exemple citer les projets dans les secteurs des énergies renouvelables et de l’électricité dans la mesure où la population a besoin d’énergie quelles que soient les conditions économiques. Le secteur des télécommunications fournit également des services essentiels, notamment des données et des réseaux de communication vitaux. Dans le domaine des services aux collectivités, les projets d’infrastructure fournissent des services importants tels que des installations hydrauliques et d’assainissement.
Autre secteur résilient qui devrait être capable de résister à une récession, les transports : les chemins de fer et les routes constituent en effet la colonne vertébrale des déplacements des personnes et des marchandises. Alors que les confinements avaient paralysé le secteur en 2020, nous avons observé une reprise des flux de transactions.
Pour les investisseurs en quête d’un revenu stable à long terme, la dette d’infrastructure est une solution d’investissement résiliente. Qu’en est-il toutefois des investisseurs qui veulent des rendements ou des primes plus élevés ?
Les arguments convaincants de la dette d’infrastructure junior
L’envolée de l’inflation a nettement détérioré l’environnement pour les marchés du crédit. En effet, les rendements des obligations d’entreprises ont fortement augmenté, ceux des titres en euro notés BB étant passés de 2,36 % en février à plus de 5,50 % en juillet3. Cette situation pose un dilemme potentiel pour les investisseurs en dette d’infrastructure en quête d’une prime de rendement par rapport aux obligations d’entreprise de notation équivalente. Cette prime a beaucoup diminué.
La dette d’infrastructure junior peut répondre aux besoins de ces investisseurs. Cette solution d’investissement est particulièrement adaptée à l’environnement et aux perspectives actuels du marché, puisqu’elle offre des performances plus élevées sans pour autant accroître sensiblement le niveau de risque.
Parmi les dernières transactions réalisées en Europe, certaines ont enregistré une performance de 6,5 %. Un niveau relativement intéressant si l’on tient compte des clauses (covenants) plus strictes et des garanties supplémentaires par rapport à une obligation européenne à haut rendement de notation équivalente, qui n’est pas garantie et offre peu (ou pas) de protection contractuelle.
Ce segment prend une place de plus en plus importante. Face à la concurrence accrue sur le marché des actions d’infrastructure, les promoteurs des projets ont été contraints de rechercher des structures de financement plus sophistiquées afin de réduire les coûts du service de la dette. Les structures par tranches se sont multipliées pour cibler les investisseurs ayant des objectifs risque/rendement différents.
Dans ce contexte, les réserves d’actions d’infrastructure ont fortement augmenté, ce qui a fait grimper les prix des actions sous-jacentes. Les porteurs d’actions utilisent la dette junior pour augmenter l’effet de levier et le taux de rendement interne. Ce segment est désormais bien établi en Europe et connaît un développement régulier.
Toutefois, la demande y reste relativement modeste car les réglementations (comme les charges en capital de la directive Solvabilité II) ont jusqu’à présent incité les investisseurs à se tourner vers le segment senior (ou investment grade) du marché.
S’agissant des prix, compte tenu de ces contraintes réglementaires, la dette d’infrastructure junior ne subit pas les mêmes tensions concurrentielles que le segment des obligations investment grade, où les banques et les compagnies d’assurance se livrent une concurrence féroce.
Avec l’augmentation de l’offre et la demande modeste des investisseurs, le segment de la dette junior offre désormais un profil risque/rendement attractif, y compris pour de nombreux assureurs (après prise en compte des charges en capital de Solvabilité II) et d’autres investisseurs à la recherche de rendements attractifs.
Les défis à venir
Que vous recherchiez des performances ajustées du risque plus élevées ou que vous soyez en quête d’un refuge pour vous protéger d’une dégradation des conditions de marché, nous pensons que la dette d’infrastructure européenne peut vous intéresser.
Comme on l’a vu au plus fort de la pandémie de Covid-19, la classe d’actifs est stable et résiliente et les projets sous-jacents fournissent des services essentiels. Nous assistons depuis peu au développement d’un segment spécifique, celui de la dette junior, qui offre des performances plus élevées avec un degré de subordination plus faible, tout en conservant un niveau de protection similaire à la dette ordinaire.
Quelle que soit l’option choisie, il faut voir la dette d’infrastructure européenne comme une solution adéquate pour résister aux tempêtes qui se profilent.
Cet article a été d’abord été publié dans la revue IPE Real Assets
Références
1 Infranews, janvier 2022
2 ONS, Bloomberg, août 2022
3 Bloomberg, indice BaML Euro High Yield BB, août 2022
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