Las dificultades que experimentaron en octubre los mercados de renta fija y renta variable parecen ya olvidadas. Noviembre ha empezado con fuerza. ¿Qué hay detrás de este fuerte repunte? ¿Estamos ante un rebote técnico? ¿Han cambiado los escenarios tras la ralentización de la inflación? ¿O deberíamos considerar las últimas cifras de beneficios empresariales?
Digamos que podríamos estar ante un fenómeno multifactorial, y que es probable que la situación aún no se haya estabilizado del todo.
Economía estadounidense
La publicación el pasado 3 de noviembre de los datos sobre el empleo estadounidense tranquilizaron a muchos observadores del mercado, ya que mostraron indicios de un reequilibrio del mercado laboral, tal y como había anunciado Jerome Powell, presidente de la Reserva Federal, en la rueda de prensa celebrada dos días antes.
En noviembre se crearon 150.000 nuevos puestos de trabajo, un dato ligeramente inferior a las expectativas del mercado, mientras que las cifras de los dos meses anteriores se revisaron notablemente a la baja.
La tasa de desempleo ha ido aumentando desde el 3,5% registrado en julio al 3,9% de octubre. Ha vuelto a situarse en el nivel que tenía en diciembre de 2021 ante el incremento de nuevas incorporaciones al mercado laboral. El aumento de la tasa de participación en el mercado laboral continúa siendo gradual (de hecho, dicha tasa cayó ligeramente entre septiembre y octubre a 62,7), pero hay indicios crecientes que apuntan a un incremento de la oferta de mano de obra.
Además, los datos de la encuesta realizada por el ISM sobre la actividad del sector servicios sorprendieron a la baja. El índice cayó de 53,6 a 51,8, notablemente por debajo de las expectativas de consenso (53). Actualmente se encuentra en el nivel más bajo de los últimos cinco meses. No obstante, el índice se mantiene por encima de 50, lo que significa que la actividad sigue estando en territorio de expansión.
El subíndice del empleo, sin embargo, cayó de 53,4 a 50,2. Resulta complicado identificar una tendencia clara de este indicador (véase el gráfico 1), ya que las empresas, especialmente las de pequeña y mediana capitalización, siguen teniendo dificultades para contratar.
Malas noticias que son buenas
Los inversores interpretaron los desfavorables datos de empleo y de actividad del sector servicios como los primeros indicios de ralentización de la actividad en Estados Unidos (después de que en el tercer trimestre el crecimiento de la economía se situara en un sólido 4,9% en términos anualizados) y concluyeron que el ciclo de subidas de tipos de interés iniciado en la primavera de 2022 había llegado a su fin.
Esta percepción impulsó el repunte del mercado de renta variable y la caída de los rendimientos de los bonos que habían comenzado tras la reunión celebrada por la Reserva Federal el pasado 1 de noviembre.
En octubre aumentó el rendimiento en el tramo largo de la curva: 39 puntos básicos en el caso de los títulos a treinta años, 36 en el de los títulos a diez años y 4 puntos en los bonos a dos años (desde finales de septiembre).
Desde que ha empezado noviembre, el rendimiento de los títulos a dos años ha caído 16 puntos básicos, el de los títulos a diez años lo ha hecho en 44 puntos y el de los bonos a treinta años en 48 (a fecha de 8 de noviembre).
Las expectativas del mercado con respecto a la política monetaria de la Reserva Federal parecen estar impulsando a la baja el rendimiento de los bonos y favoreciendo el repunte del mercado de renta variable. Entre finales de octubre y el 8 de noviembre, el índice S&P 500 y el tecnológico Nasdaq han subido un 4,5% y un 6,2% respectivamente.
Este repunte no sorprende tanto después de tres meses consecutivos de caídas de la renta variable global, que habían dado lugar a una fuerte sobreventa en los mercados y a un posicionamiento extremo de los inversores.
Mercados frente a realidad económica: renta fija
Tampoco ha sorprendido la caída del rendimiento de los bonos.
Por un lado, cada vez parece más evidente que la inflación está disminuyendo, no solo en lo que respecta a la inflación general, gracias a los efectos de base derivados del repunte que registraron los precios de la energía el año pasado, sino también en lo que se refiere a la inflación subyacente, que excluye los precios de los alimentos y la energía.
Por otro lado, la economía estadounidense debería comenzar a ralentizarse de manera más evidente a medida que vayan desapareciendo los factores que han favorecido su asombrosa capacidad de resistencia. El ahorro que han ido acumulado los consumidores está disminuyendo y las subidas de tipos de interés están frenando la demanda de bienes y servicios, así como de la vivienda. También se están atenuando los efectos de la política fiscal estadounidense, que en 2023 ha tenido un marcado carácter expansionista. El déficit presupuestario ha alcanzado los 1,7 billones de dólares (para el ejercicio fiscal que finaliza el 30 de septiembre), lo que supone un aumento del 23% con respecto al año anterior.
El gráfico 3 muestra el cambio que se prevé en la política fiscal según los cálculos realizados por el Fondo Monetario Internacional, que basa sus hipótesis a corto plazo en los presupuestos oficiales, ajustados en función de las variables macroeconómicas y de los resultados fiscales previstos. La variación interanual muestra el «esfuerzo fiscal» realizado: una cifra positiva indica una caída del déficit.
Mercados frente a realidad económica: renta variable
Los bancos centrales se han negado a declarar su victoria sobre la inflación y en los últimos días se han manifestado en repetidas ocasiones a favor de mantener el endurecimiento de la política monetaria, en un intento de reducir las expectativas de rápidos recortes de tipos de interés en 2024. Sin embargo, los inversores se muestran convencidos de que el ciclo de subidas de tipos ha llegado a su fin en las principales economías desarrolladas, con la notable excepción de Japón.
Tal y como la OCDE ha reconocido en su reciente informe sobre las perspectivas económicas, «la economía mundial ha mostrado una capacidad de resistencia mayor de lo esperado en el primer trimestre de 2023, pero las perspectivas de crecimiento mantienen su debilidad».
Esta opinión no parece unánime y explica por qué las condiciones actuales resultan favorables para la deuda pública y, por el contrario, no favorecen a la renta variable.
Es probable que la previsible ralentización de la demanda, impulsada por un año y medio de endurecimiento de la política monetaria, afecte a la actividad, los beneficios y los márgenes empresariales, lo que nos lleva a mostrarnos prudentes en lo que respecta a la inversión en renta variable, especialmente en los mercados de la eurozona cuyas economías llevan varios trimestres coqueteando con la recesión. Los últimos datos de beneficios empresariales apuntan a una ralentización de la demanda, sobre todo en Europa.
El fuerte repunte que han registrado los mercados de renta fija desde principios de noviembre podría llevarnos a realizar algunos ajustes tácticos en nuestro posicionamiento, pero seguimos pensando que, dado el nivel actual de las valoraciones, resulta apropiado mantener la duración larga en el segmento de renta fija de nuestras carteras multiactivos.
Además, no pensamos que el reciente aumento que ha registrado el rendimiento (real y nominal) sea un indicio de que los inversores consideran que los déficits públicos sean demasiado elevados para esta etapa del ciclo económico. Las expectativas de recortes de tipos de interés en 2024 deberían venir acompañadas de una caída de los rendimientos de los bonos a largo plazo.
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