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Sujets d'actualite | Artículo - 5 Min

Semanal de mercados – Se mantiene la lucha contra la inflación

A mediamos del mes de enero, todo el mundo se preguntaba cuándo comenzaría la Reserva Federal a recortar los tipos de interés. ¿Cuándo se produciría el cambio de tendencia? Según apuntaban los mercados de futuros en aquel momento, se preveía que esto ocurriera a finales de verano o principios de otoño. Tras alcanzar un nivel máximo del 5%, se esperaba que los tipos de interés se situaran en el 3,75% a finales de año.  

¡La inflación ha vuelto!

Esta previsión se basaba en una fuerte desaceleración de la inflación. Las expectativas de inflación a un año habían caído casi 100 puntos básicos desde los niveles registrados en diciembre de 2022, hasta situarse en el 2%, muy por debajo de la previsión del 3% de la propia Reserva Federal (o más bien del 3,5%, si ajustamos la previsión del índice de gastos en consumo personal de la entidad para equipararla a la estimación del mercado para el índice de precios al consumo).

Si la inflación iba a situarse 150 puntos básicos por debajo de lo que se pensaba inicialmente, no había ningún motivo para que la Reserva Federal optara por mantener los tipos de interés en niveles tan altos, por lo que la entidad podría cambiar la orientación de su política monetaria y comenzar a recortar los tipos. Esta visión tan optimista sobre la inflación se basaba en los datos que teníamos en aquel momento, especialmente en la desaceleración de los precios de los bienes y la reducida inflación de los servicios. Si los precios continuaban cayendo al mismo ritmo, un nivel del 2% para final de año parecía razonable (el objetivo fijado por la Reserva Federal para la inflación subyacente también se sitúa en el 2%).

Las esperanzas de cambio de tendencia se desvanecen 

Este escenario ya no existe. En primer lugar, los datos han cambiado. La revisión del índice de precios al consumo de Estados Unidos apunta a una desinflación de los bienes muy inferior a la que se planteaba antes y a un aumento de la inflación de los servicios. La solidez del mercado laboral y de los datos de ventas minoristas indican que el crecimiento económico continúa siendo muy fuerte. Las expectativas de inflación han comenzado a aumentar y vuelven a superar el 3% (véase gráfico 1).

Además, este aumento se ha producido a pesar de la estabilidad generalizada de los precios del petróleo, lo que indica que la inflación se está viendo impulsada por los componentes de la inflación subyacente, y no solo por los precios de la energía, que suelen ser más volátiles. Junto al aumento de las expectativas de inflación, la previsión del mercado sobre el nivel futuro de los tipos de interés ha alcanzado un nuevo máximo, superior al 5,25%, y el rendimiento de los títulos del Tesoro estadounidense a 10 años ha rozado el 4%.

Cuando se hablaba del próximo cambio de tendencia de la Reserva Federal, se pensaba que la inflación caería hasta alcanzar el objetivo del 2% fijado por la entidad sin necesidad de que la economía llegara a entrar en recesión y que acabaría demostrándose que las presiones sobre los precios tenían carácter transitorio. La reapertura de la economía china tras la pandemia reduciría la inflación de los bienes, mientras que el crecimiento de los salarios no se situaba demasiado por encima del nivel deseado por la Reserva Federal. 

Ahora, vuelve a pensarse que será necesaria una recesión para impulsar al alza la tasa de desempleo y reducir el crecimiento salarial. Dada la fortaleza de la economía, lo más probable es que la recesión comience más tarde de lo previsto inicialmente. Pero, en nuestra opinión, no cabe duda de que comenzará.

¿Y los mercados?

Los mercados de renta variable, no obstante, parecen mostrarse inmunes a la evolución de los mercados de renta fija y a la debilidad del escenario macroeconómico. El índice S&P 500 ha subido un 4% desde el punto en el que las expectativas de inflación y de tipos de interés se situaban en sus niveles mínimos. El año pasado, cuando subieron las previsiones de tipos de interés, no solo es que cayera el mercado de renta variable, sino que además las empresas de crecimiento se vieron superadas por las de valor. En esta ocasión, los índices de crecimiento han superado claramente a los índices de valor.

Una explicación posible es que, ante las caídas registradas el año pasado por los mercados, la renta variable ya ha descontado una recesión, y que ahora, con una visión de futuro, se centra en la recuperación posterior.

Sin embargo, no parece que la previsión de beneficios empresariales respalde esta percepción. Desde el año pasado se han venido produciendo importantes revisiones negativas de beneficios de las empresas estadounidenses. Las expectativas de crecimiento de los beneficios para 2023 se muestran ahora muy débiles frente a las de 2022, de solo el 0,3%, cuando la norma en términos históricos se sitúa en el 10%. 

Esta cifra refleja el impacto del aumento de los costes de producción; es decir, las empresas registrarán una reducción de sus márgenes, más que un descenso de sus ventas. El año pasado las expectativas de ventas aumentaron (en parte, como reflejo de la inflación), mientras que, si los analistas estuvieran anticipando una recesión, las previsiones de ventas estarían cayendo (véase gráfico 2). Si la recesión de la economía estadounidense acaba materializándose, tal y como esperamos, la previsión de beneficios empresariales tendrá que caer aún más.

Inflación en la eurozona: una historia similar

La Reserva Federal no es el único banco central que tiene que combatir la inflación. Es probable que el Banco Central Europeo no esté nada contento con los últimos datos de inflación de la eurozona. Las cifras muestran un aumento de la inflación subyacente a un máximo de 5,3%, casi el mismo nivel que en Estados Unidos (5,6%), aunque al menos la inflación subyacente estadounidense está disminuyendo.

Al igual que ocurre en Estados Unidos, las expectativas de tipos de interés han alcanzado nuevos máximos y se dan como seguras próximas subidas de tipos de 50 puntos básicos por parte del BCE. El rendimiento del bono alemán a diez años está aumentando. En parte, la elevada inflación refleja la solidez del crecimiento económico. Los índices de gestión de compras más recientes registraron una subida con respecto al mes anterior y los correspondientes al sector servicios se situaron por encima de los 50 puntos, lo que indica una nueva expansión de la actividad.

En resumen: el BCE se enfrenta al mismo dilema que la Reserva Federal. ¿Hasta dónde tiene que llegar la ralentización de la actividad económica para que se consiga controlar la inflación?

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